Editoriale

De curand am comentat pentru un ziar motivele pentru care Fondul Proprietatea vinde atat de agresiv pachetele de actiuni din portofoliu, iar concluzia principala a fost ca la baza vanzarilor sta un comportament economic rational, nicidecum vreo teorie a conspiratiei. Intre timp, observ ca un alt mare detinator de actiuni este bombardat cu comentarii negative pentru un comportament economic la fel de rational ca al Fondului si actionarilor acestuia.

Este vorba de Statul Roman, cel mai mare actionar din economia locala (cat de trist suna asta pentru un sustinator al economiei de piata...). In mod paradoxal, dividendele suplimentare cerute de la companiile din subordine au generat critici aprige din zone de la care am fi asteptat o abordare pro-piata. Am vazut vorbindu-se inclusiv despre "jecmanirea” acestor companii, fara sa se mai tina cont ca acela care le "jecmanea” era chiar actionarul lor majoritar, care a contribuit (conteaza mai putin cum) la finantarea activelor cu care au fost stransi banii tinuti acum la saltea.

Sa revenim un pic la Fondul Proprietatea si la cel care determina politica investitionala a acestuia, Elliott Management. Fondul american este pe cat de temut de managerii companiilor la care are participatii, pe atat de apreciat de investitori. Abordarea sa este una de tip activist, cautand intotdeauna maximizarea randamentului investitiilor facute, fara sa tina cont de sentimentalisme sau de parerea celor care comenteaza de pe margine. Lupta de 15 ani cu Guvernul argentinian, de pe urma careia a castigat circa 2 miliarde de dolari in 2016, i-a adus celebritatea la nivel international, insa hedge fund-ul condus de Paul Singer are un background mult mai consistent pe piata de actiuni decat pe cea de titluri de stat.

Intre altele, la Samsung a propus splitarea in doua companii separate si acordarea de dividende, la BHP Billiton vanzarea activelor petroliere din SUA, iar la Akzo Nobel a dat compania in judecata dupa ce managementul a refuzat sa negocieze o oferta de preluare din partea unui competitor. La Fondul Proprietatea, dupa cum stim, a fost la originea planului actual de vanzare pe bucati si impartire a banilor catre actionari. Lasand la o parte zgomotul si publicitatea din jurul acestor demersuri, a fost vorba de fiecare data de niste decizii rationale economic, prin care putea fi crescuta pe termen scurt valoarea participatiilor investitorilor.

Elliott Management a primit portia sa de critici inclusiv pentru strategia impusa Fondului Proprietatea, insa randamentele obtinute de fond si de ceilalti actionari ai companiilor la care a investit ii dau in cele din urma dreptate. Anul viitor pe vremea aceasta vom sti daca si Statul are dreptate sa ceara dividende suplimentare din banii pe care companiile i-au strans in ultimii ani din profit. Am curajul sa spun ca da, pentru ca in momentul de fata banii din care se dau dividende nu participa in niciun fel la crearea de profit, ci doar stau la banca sau in titluri de stat.

Cel mai bun exemplu e Nuclearelectrica. Compania avea la 30 iunie 2017 numerar si depozite bancare de 1,6 miliarde de lei, echivalent cu 84% din capitalizarea bursiera pe care o avea la aceeasi data. Daca luam in calcul si participatia de 141 milioane de lei la Energonuclear, compania care face proiectul Unitatilor 3 si 4 ale centralei de la Cernavoda, totalul activelor neoperationale ar fi fost de 91% din capitalizare. Scoaterea din companie a acestor active (exceptand sumele necesare activitatii de zi cu zi, nu foarte mari insa) nu ar influenta decat in mod marginal profitul si cash flow-ul societatii, cele care dau in final valoarea acesteia. Prin urmare se poate spune ca afacerea Nuclearelectrica era evaluata de fapt de piata la doar 175 milioane de lei (intre timp pretul a mai crescut, iar bilantul probabil s-a modificat si el), restul fiind valoarea numerarului pe care il tine in depozite si conturi bancare si a investitiei in Energonuclear, care nu are legatura cu activitatea de baza a companiei. Asta inseamna 0,58 lei pe actiune, pentru centrala nucleara si afacerea propriu-zisa din jurul acesteia.

O situatie asemanatoare am vazut la Yahoo!, care ajunsese la o capitalizare mai mica decat investitia in Alibaba, ceea ce insemna, practic, ca afacerea Yahoo! era evaluata la pret negativ, o situatie aberanta. Solutia a fost vanzarea separata a pachetului de actiuni Alibaba si a partii operationale a Yahoo!, pretul final obtinut fiind, evident, mai mare decat cel care putea fi obtinut anterior pe combinatia intre cele doua. La Nuclearelectrica, echivalentul actiunilor Alibaba sunt depozitele bancare. Daca acestea sunt separate de afacerea propriu-zisa (inclusiv prin acordarea de dividende suplimentare), valoarea cumulata va fi cu siguranta mai mare decat cea din prezent, iar asta e ceea ce ar trebui sa caute orice actionar: o valoare cat mai mare a detinerilor sale.

Discutia in jurul dividendelor suplimentare cerute de Stat nu ar trebui sa plece de la planurile de investitii ale companiilor si jecmanirea acestora, ci de la o abordare de tip Elliott. Statul Roman are, intre altele, aceasta datorie fata de cetatenii sai: sa maximizeze averea colectiva pe care o administreaza. Pentru asta ar fi ideal daca l-am putea pune pe Paul Singer prim-ministru, sau macar pe altcineva din conducerea hedge fund-ului. Bineinteles ca e o varianta utopica, insa ne putem multumi si cu optiunea alternativa: cei care guverneaza deja tara sa invete ceva din abordarea acestora si sa gestioneze averea publica in mod rational, nu sentimental.